本帖最後由 felicity2010 於 2012-10-29 09:32 AM 編輯
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畢老林: 美國大選殺到 跟羅姆尼算賬
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10月28日，周日。美國著名私募基金黑石集團（Blackstone）創辦人兼行政總裁蘇世民（Stephen A. Schwarzman）訪港，上周五會見本地傳媒，久違了的前財政司司長梁錦松亦有露面（見本報10月27/28日A4頁「新聞人物」）。
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猶記得五年前，黑石紐約招股上市，集團既為全球管理資產最多的私募基金，又邀得其時剛成立的內地主權財富基金中投（CIC）入股，聲勢一時無兩。事有湊巧，黑石2007年IPO，適逢創辦人六十大壽，蘇世民遂於生日當天（2月13日）搞了一個豪華派對，衣香鬢影星光熠熠之餘，還豪擲百萬美元請來「樂壇長青樹」洛．史釗活（RodStewart）獻唱一小時，成為投資界一時佳話。黑石上市四個月後，美股見頂﹔不出一年，雷曼倒閉觸發金融海嘯......以後的，都是歷史了。
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私募基金再度備受注目，除了因為金融危機最黑暗時期已過，私募基金重拾集資能力，而黑石的最大對手凱雷（Carlyle）亦在籌劃上市外，最主要的原因還數美國共和黨總候選人羅姆尼於1984至99年出任另一著名私募基金貝恩資本（Bain Capital）行政總裁，雖早在十三年前金盆洗手棄商從政，惟不管初選期間的黨內提名，還是大選前在辯論中跟奧巴馬的舌劍唇槍，羅姆尼政敵皆不忘圍繞其私募基金背景窮追猛打，把他的形象引向見利忘義唯利是圖的一面，以彰顯羅姆尼跟99％與私募世界沾不上邊的普羅大眾對立，只為鞏固強化社會上最富裕1％人的利益辦事。
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對港人來說，美國大選焦點離不開中美關系以至選後重要財金官員的人事任命，當中尤以聯儲局主席貝南奇何去何從最受矚目。羅姆尼在掌管貝恩資本時的種種表現，本港以至美國媒體似乎俱著墨不深。為了反駁政敵指控，羅姆尼不止一次以貝恩資本在他治下十五年令不少企業「起死回生」，証明自己在改善經濟創造就業上能力過人。另一邊廂，與羅姆尼師徒相稱、素以不屑跟傳媒打交道見著的貝恩資本創辦人比爾．貝恩（Bill Bain），近日罕有地接受新聞�意見網站The Daily Beast獨家專訪，替愛徒羅姆尼護航。
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黑石總舵主訪港、其頭號勁敵凱雷籌劃上市，而早已不彈此調的共和黨總統候選人則全力「洗底」挽回民心，此時此刻，私募基金大有深入討論的空間。美國總統大選尚餘一周便「殺到」，是時候跟羅姆尼「算算賬」了。
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M& [6 z/ k) U# k4 ~9 ltvb now,tvbnow,bttvb企業狙擊手惡名昭彰公仔箱論壇2 p7 c2 L6 G1 N4 f; ]6 e
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私募基金最富爭議性的策略，莫過於涉及大量債務的「杠杆式收購」（leveraged buyouts, LBO）。在上世紀八十年代後期，KKR等大型私募集團把並購目標收歸旗下後，往往急不及待將公司資產「拆骨斬件」，在市場上以更高價錢轉手圖利。這種不理員工死活，猶如殺雞取卵的投資手法，令私募基金惡名昭彰，為其決策者掌舵人換來「企業狙擊手」（corporate raiders）這個令人聞風喪膽的外號。史上最著名的LBO，自非1989年KKR「蛇吞象」，以250億美元收購美國煙草及食品集團RJRNabisco，為私募基金奠定Barbarians at the Gate的「江湖地位」莫屬。
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8 Y/ s; c3 _# m) k! S今時今日，這種赤裸裸的資產「拆骨」行為已不常見，私募基金在完成並購後，對企業日常營運多有一定程度的參與，入主後以改善效率提振盈利為目的「執靚盤數」，若干年後透過出售或把公司上市，替投資者和合伙人賺取豐厚回報。
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在深入探討羅姆尼領導貝恩資本十五年間對公司的建樹前，有必要先就杠杆式收購略作交代。假設私募基金（以A公司為代表）看中一家企業（並稱之為B公司）並立意收購，且決定以LBO形式進行。在交易中，A公司只會拿出佔總收購金額一個極低比例的資金作股本（equity，比方說10％），繼而把B公司的資產用作抵押品向銀行舉債，以籌集收購所需的餘下90％資金，在B公司股東和監管機構無異議下，交易水到渠成。然而，在LBO模式下，收購B公司的錢絕大部分由銀行處借來，而這筆巨額貸款將悉數體現於B公司的資產負債表，令其成為一家高負債企業。 ; v% O. A( F0 Q2 B% K# ^3 w
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私募基金（A公司）的如意算盤是，買入後馬上採取行動整頓營運提高效率，在增強B公司盈利能力之餘，還本付息亦綽綽有餘。顯而易見，這個算盤若打得響，B公司的現金流足以應付債務償還且有餘力向股東派息，以債務�股本9對1的比率，那等於私募基金出資1元卻賺足10元，充分享受順境時杠杆效應帶來的好處，股本回報（ROE）當然和味。
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不過，就如所有牽涉杠杆操作的金錢游戲，被收購的企業一旦遇上行業不景經濟衰退，又或突如其來的金融風暴市場恐慌，銀行落雨收遮債主臨門，LBO便隨時令並購目標深陷財困甚或走上破產絕路。
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; ?9 _& _- K, y$ T% c換句話說，企業不幸遇上困境，杠杆這把雙刃劍會逆向發揮可怕威力，使高負債公司瞬間沒頂。由此可見，LBO的成敗，很大程度取決於時機與周期。順流逆流，不同的時機、周期，可以為LBO帶來南轅北轍的結果。一句話，LBO的本質是一場金融賭博。
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( o1 c% \9 f. Z羅姆尼出掌貝恩資本時，LBO交易做了不少，惟從績效/回報出發，其實際表現如何？單看數字，抵佢「牙擦」。這位共和黨總統候選人出任貝恩行政總裁十五年期，貝恩資本平均每年投資回報高達五成，羅姆尼常以此自夸具有使企業脫胎換骨之能，強調美國在其治下，經濟就業必能「照辦煮碗」重現生機。
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1 P8 ~# d& O, L# G( ^公仔箱論壇然而，看清楚一點，有二事值得商榷：①羅姆尼掌管貝恩資本，時為1984至1999年，標普500指數從160點起步，一直升至他決定棄商從政時的1270點。換句話說，不必動用杠杆，「齋」買指數每年平均回報（連股息）亦達17％。貝恩期間表現雖遠勝大市，惟以大量債務涉及的額外風險換來的高回報，是否真的像羅姆尼所說般「難能可貴」？
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8 ]# p7 S/ Z2 L1 d( R0 r3 A0 Z②根據《華爾街日報》所作調查，在羅姆尼領導貝恩資本的十五年裡，集團完成了77宗大型並購。然而，貝恩為客戶創造的資本增值，75％來自當中的10項交易。此10宗並購，投資本金加起來僅2.5億美元，但總利潤卻高達18億美元，回報率逾6倍！可是，在這10宗交易以外，貝恩投資表現僅中規中矩，餘下67宗並購，以平均持有期五年為准，年回報只有12％，比之標普500指數同期17％的年均回報尚有不如。 9 r9 ^2 R, Q T8 V3 P1 V: T) W. P
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更值得一提的是，在上述10宗為貝恩帶來75％投資利潤的交易中，多達四家公司在羅姆尼退出後走上破產之路！羅姆尼於1999年決定棄商從政，隨之而來的是科網泡沫爆破，美國經濟衰退，而美股則在2000至02年陷入長達三年的大熊市。顯而易見，羅姆尼掌舵期間對貝恩獲得高回報貢獻不少的這四家企業（合共產生6億美元利潤，佔10家公司合計18億美元總利潤的三分一），在逆境時無力償債，LBO的高杠杆逆向發揮威力，四公司盡陷絕境。
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M6 O8 u M Q$ T: M, ?3 |/ Btvb now,tvbnow,bttvb羅姆尼在貝恩資本的輝煌戰績，與其歸因於整頓企業有過人之才，還不如把其成就歸功於運氣和時機，既得助於一見大風大浪便減息的格林斯平，經濟穩定融資成本低企，更令杠杆式收購事半功倍無往不利。運氣以外，羅姆尼選擇在股市浪頂急流勇退轉戰政壇，彰顯了此人時機拿捏准繩，確有一些真本事。然而，這只能証明羅姆尼是一流的金融賭徒、華爾街的菁英。這種不惜令企業孭下巨債，透過杠杆谷回報派高息的投資手法，如何確保美國經濟「起死回生」，為基層創造大量職位？
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閣下能看出中間的關系嗎？tvb now,tvbnow,bttvb$ T- i- [9 f, Q: _
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發表於 2012-10-29 09:31 AM
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